The Economist в матеріалі «The costs of Russia’s war are about to hit home» розповідає про інфляційні процеси в росії, падіння рубля та про заходи, які центральний банк і тамтешнє міністерство фінансів роблять для того, щоб ці процеси стримати та не дати виводити валюту з країни. Та схоже на те, що всі кроки цих двох структур не дадуть потрібних результатів на фоні збільшення витрат на його війну.

Символічний удар по пересічних росіянах

За минулий рік кілька валют показали гірші показники, ніж російський рубль. У вересні минулого року за американський долар можна було купити 60 рублів.  Нині – майже 100 (див. графік 1). Це падіння – символічний удар по пересічних росіянах, які ототожнюють сильну валюту з сильною країною, так і причиною напруженості в російській державі. Це підірвало консенсус, який існував серед російських політиків торік, коли центральний банк і міністерство фінансів працювали пліч-о-пліч. Тепер, коли інфляція зростає, а зростання сповільнюється, ці дві інституції налаштовані одна проти одної. На кону –  здатність країни ефективно вести війну.

На ранніх стадіях конфлікту перед російськими чиновниками стояло прямолінійне завдання: зупинити падіння економіки. Відразу після початку вторгнення це передбачало запобігання виведенню грошей з фінансової системи шляхом впровадження контролю за капіталом та подвоєння облікової ставки. Рубль сягнув 135 за долар, перш ніж відновитися. Економіка впала, а потім покращилася (див. графік 2). Фінансоване доходами від продажу нафти й газу, міністерство фінансів потім продовжувало шоу, щедро витрачаючи кошти на оборону та соціальне забезпечення.

Значний експорт нафти й газу також спричинив зміцнення рубля, зниження ціни на імпорт і, відповідно, інфляцію. Це дозволило центральному банку пристосуватися до фіскальної експансії, знизивши процентні ставки до рівня, нижчого за той, що був напередодні вторгнення. Впродовж 2022 року споживчі ціни зросли на 14%, а реальний ВВП знизився на 2% – слабкий показник, але набагато кращий, ніж передбачали прогнози. Минулого тижня володимир путін зазначив, що “етап відновлення російської економіки завершився”.

Новий етап економічної війни

Новий етап економічної війни ставить чиновників перед важким вибором. Пам’ятаючи про президентські вибори в березні, міністерство фінансів хоче підтримати економіку. Служба новин Bloomberg повідомила, що росія планує збільшити витрати на оборону з 3,9% до 6% ВВП. Міністерство фінансів також хоче збільшити витрати на соціальне страхування. путін прагне запустити економіку на повну потужність. Нещодавно він похвалився рекордно низьким рівнем безробіття в росії, назвавши його “одним з найважливіших показників ефективності всієї нашої економічної політики” (призов до армії та еміграція, безсумнівно, допомогли).

Проте центральний банк більше не бажає допомагати. Проблема починається з рубля. Він падає частково через те, що бізнесмени виводять гроші з країни. Низькі ціни на нафту впродовж більшої частини цього року також знизили вартість експорту. Тим часом росія знайшла нові джерела всього: від мікрочипів до газованих напоїв. У результаті зростання імпорту підвищило попит на іноземну валюту, що призвело до падіння курсу рубля.

Падіння курсу національної валюти прискорює російську інфляцію, оскільки вартість імпорту зростає. Зростає і сам фіскальний стимул, попередила Ельвіра Набіулліна, заступниця голови центрального банку, у своїй нещодавній заяві. Споживчі ціни зросли на 5,5% за рік до вересня, порівняно з 4,3% у липні. Є ознаки ефектів “другого кола”, коли інфляція сьогодні призводить до більшої завтра. Зростання номінальної заробітної плати становить понад 50% від її допандемічного рівня, навіть попри те, що зростання продуктивності залишається слабким. Вищі зарплати збільшують витрати компаній, і вони, швидше за все, перенесуть їх у вигляді вищих цін. Інфляційні очікування зростають.

Це змусило Набіулліну діяти. У серпні центральний банк шокував ринки, підвищивши ставки на 3,5 відсоткові пункти, а потім ще на один відсотковий пункт через місяць. Є надія, що вищі ставки спонукають іноземних інвесторів купувати рублі. Підвищення вартості запозичень також має знизити внутрішній попит на імпорт.

Проблеми для міністерства фінансів рф

Але вищі ставки створюють проблеми для міністерства фінансів. Повільніше економічне зростання означає більше безробіття і менше зростання заробітних плат. Вищі ставки також підвищують вартість позик, що б’є по власниках іпотечних кредитів, а також по самому уряду. У грудні минулого року міністерство фінансів вирішило більше покладатися на борг зі змінною ставкою – саме тоді, коли вартість позик почала зростати, що було гарною ідеєю. У серпні, усвідомлюючи вищі ставки, воно скасувало запланований аукціон з розміщення додаткових боргових зобов’язань.

путін хотів би вирівняти ситуацію, захистивши рубль без додаткового підвищення курсу. Тому він попросив своїх політиків знайти креативні рішення. Розглядаються дві основні ідеї: управління валютою та збільшення експорту енергоносіїв. Ні те, ні інше не спрацює. 

Спочатку візьмемо валюту. Уряд прагне зобов’язати експортерів відмовитися від більшої кількості готівкової валюти й ускладнити виведення грошей з країни. У серпні чиновники почали готувати “методичні рекомендації”, які “рекомендуватимуть” компаніям повертати не лише виторг від продажу, але й виплати дивідендів та закордонні позики. 20 вересня Олексій Моісеєв, заступник міністра фінансів, натякнув, що контроль за рухом капіталу розглядається для того, щоб зупинити відтік капіталу до кожної країни, навіть до тих, які вважаються “дружніми”.

Такі заходи, в кращому випадку, недосконалі. російські експортні галузі формують потужні лобі. Досвід останніх 18 місяців показує, що фірми, які домінують в енергетиці, сільському господарстві та гірничодобувній промисловості, вміло використовують лазівки у валютному контролі, каже Володимир Мілов, заступник міністра енергетики в перші дні правління путіна. Відмов і звільнень багато. Наприкінці липня путін видав указ, що дозволяє експортерам, які працюють за міжурядовими угодами, що охоплюють значну частину торгівлі з Китаєм, Туреччиною та іншими країнами, зберігати доходи в офшорах.

Громадянська війна

кремль також хоче створити штучний попит на рубль, змушуючи інших платити за російський експорт у валюті. Керівники центральних банків, схоже, вважають цей план досить безглуздим. “Всупереч поширеній думці”, – як зазначила Набіулліна у своєму виступі, валютна структура експортних платежів не має “помітного впливу” на обмінні курси. Єдине, що змінюється – це час конвертації. Або експортер, який розраховується в доларах, використовує їх для купівлі рублів, або клієнт купує самі рублі. Що могло б більше допомогти росії, так це оплата більшої частини імпорту в національній валюті, щоб заощадити іноземну валюту – і тоді іноземні продавці могли б утримувати ці рублі. Але небагато ознак того, що це станеться.

росія може розглянути можливість використання своїх іноземних резервів для інтервенції на валютних ринках. Проте більша частина її резервів вартістю 576 мільярдів доларів, що зберігаються на Заході, заморожені. Використовувати решту складно, оскільки більшість російських установ перебувають під санкціями, які обмежують їхню здатність здійснювати операції, каже Софія Донець, колишній чиновник російського центрального банку. А наявні резерви країни, які з довоєнного часу скоротилися на 20%, все одно можуть лише ненадовго захистити рубль.

Окрім підвищення ставок, єдиним дієвим способом підтримати рубль є збільшення експорту енергоносіїв. Теоретично, два фактори працюють на користь росії. Один – це зростання цін на нафту. З липня скорочення виробництва Саудівською Аравією та зменшення побоювань щодо глобальної рецесії допомогли підняти ціну на нафту марки Brent майже на третину – до 97 доларів за барель. Іншим фактором є скорочення розриву між ціною Urals, флагманського сорту російської нафти, та ціною Brent з 30 доларів у січні до 15 доларів сьогодні (див. графік 3). Цей розрив, ймовірно, продовжить скорочуватися. З грудня члени G7 заборонили своїм вантажовідправникам і страховикам допомагати переправляти паливо до країн, які все ще купують його, якщо воно не продається за ціною нижче 60 доларів за барель. У відповідь росія створила “тіньовий” флот танкерів, який належить посередникам в Азії та Перській затоці, і використання державних коштів для страхування постачання.

Зміни у світі та війна путіна

Проте доходи росії від експорту нафти, ймовірно, більше не зростуть. Вищі ціни можуть знизити споживання в Америці; відновлення Китаю після нульового COVID-19, схоже, закінчилося. За оцінками Рейда Л’Ансона, з аналітичної компанії Kpler, Америка, Бразилія та Гаяна можуть разом збільшити видобуток нафти на 670 тисяч барелів на день наступного року, що компенсує дві третини нинішнього скорочення видобутку Саудівською Аравією. Ф’ючерсні ринки припускають, що ціни падатимуть впродовж більшої частини 2024 року. Хоча росія могла б експортувати більше нафти, щоб компенсувати це, воно б прискорило падіння.

Інша погана новина для росії полягає в тому, що тепер вона повинна заробляти більше на нафті лише для того, щоб утримати загальний дохід від експорту на тому ж рівні через скорочення продажів газу після закриття її магістрального трубопроводу до Європи. За два тижні до 19 вересня вони склали мізерні 73 мільйони євро (77 мільйонів доларів) порівняно з 290 мільйонами євро минулого року. В ЄС ведуться розмови про обмеження імпорту російського скрапленого природного газу. Європейські атомні електростанції також зменшують свою залежність від російського урану.

Все це означає, що, оскільки проблеми з інфляцією в росії триватимуть, боротьба між урядом і центральним банком лише посилюватиметься. Спокуса розщедритися напередодні президентських виборів наступного року посилить напруженість, змушуючи центральний банк або підвищити ставки до виснажливого рівня, або відмовитися від боротьби, що призведе до розкручування інфляції по спіралі. Крім того, путін міг би скоротити військові витрати – але його плани на 2024 рік показують, що він мало зацікавлений в цьому. Чим довше триватиме його війна, тим більше битв йому доведеться вести в себе вдома.

Підготували Альона Береза, Валентина Повзун